Utblick november 2024

Fokus på fundamenta igen

Starka rapporter men svalt mottagande

Sammantaget har de amerikanska rapporterna varit starka, där teknikbolagen återigen visat prov på sin förmåga att få vinsterna att växa snabbt. Trots detta har det varit ett svalt mottagande.

En förklaring kan vara att marknaden har vant sig vid att teknikbolagen inte bara slår estimaten utan även krossar dem, för att sedan höja utsikterna för nästa kvartal. Denna gång imponerade inte framtidsutsikterna, och kostnaderna för AI- investeringarna väcker oro för den framtida lönsamheten.

Det marknaden vill se är att AI-utgifterna driver tillväxt och högre prognoser. Detta har inte varit tydligt i alla rapporter, vilket bidragit till det svaga mottagandet.

Bankerna har levererat överraskande starka rapporter. Räntenetton har försvagats, men inte i den takt vi hade förväntat oss. Bankerna har istället lyckats hålla uppe en imponerande lönsamhet, tack vare starka provisionsnetton, lägre kreditförluster och bra volymer på utlåningen.

Denna trend har vi sett både bland amerikanska och svenska banker. Dessutom kan marknaden prisat in eventuella avregleringar från Trump.

Samtidigt har räntorna stigit kraftigt, och dollarn har stärkts, drivet av stark ekonomisk data och oro för inflationistiska åtgärder i USA. Vi bedömer dock att marknadsräntorna har närmat sig toppnivåer, vilket gör det mer attraktivt att förlänga löptiden för att kunna dra nytta av ett eventuellt räntefall.

Den efterlängtade återhämtningen tar tid i Sverige

Stockholmsbörsen hade en svag utveckling under oktober. Den efterlängtade och välbehövliga återhämtningen i svensk ekonomi drar ut på tiden. Signalerna vi fick från svenska bolag under rapportsäsongen är att återhämtningen väntas ske under första halvåret 2025, istället för andra halvåret 2024 som tidigare förutspåtts.

Sedan årsskiftet är Stockholmsbörsen upp cirka 12 procent, vilket är svagare än globala motsvarigheter. Med en värdering som fortsatt är attraktiv och med en konjunktur som trots allt står inför en om något försenad förbättring, mycket drivet av ökad inhemsk efterfrågan, ser vi positivt på Stockholmsbörsen framöver.

Kina står inför stora utmaningar såsom hög ungdomsarbetslöshet, en kris på fastighetsmarknaden och låg efterfrågan. Detta ledde tidigare i år till deflation. Samtidigt brottas Kina med tullar nu när Trump återtagit makten i USA. Trots dessa problem har Kina ett tillväxtmål på fem procent.

Genom att sänka reservkraven för banker och ge subventioner på konsumentvaror hoppas Kina nå målet. Kinas centralbank vill också göra det möjligt för mäklarhus och fondförvaltare att använda sina tillgångar som säkerhet för att få likviditet och investera i aktier. Nyheterna ledde till att de kinesiska fastlandsbörserna upplevde sin bästa vecka sedan 2008, index steg med närmare 16 procent.

Stimulanser ska lösa de strukturella problemen

Trots denna positiva utveckling kvarstår Kinas strukturella problem. Dessa stimulanser är ett svar på utmaningarna. Det är viktigt att åtgärderna inte bara genomförs, utan också leder till verkliga förbättringar i bolagens vinster. Först då kan vi förvänta oss en mer hållbar uppgång på den kinesiska aktiemarknaden. 

Dessutom finns det stora geopolitiska risker kopplade till Kina, särskilt med avsikterna att återförenas med Taiwan, även med våld om så krävs. Historien visar hur liknande situationer kan leda till dramatiska konsekvenser, som de ryska investeringarna som blev värdelösa efter Rysslands agerande i Ukraina.

Kombinationen av möjligheterna till återhämtning och de underliggande riskerna gör att vi landar i en neutral syn på tillväxtmarknader, där Kina utgör en stor del. Som en följd av annonseringen av stimulanserna har den globala riskaptiten ökat, eftersom oron för Kinas ekonomi minskar. 

Detta är positivt för vår övergripande marknadssyn, och vi ser dessa stimulansåtgärder som ett viktigt steg i rätt riktning för Kina. Dock bedömer vi att ytterligare åtgärder kommer att krävas för att vi ska bli mer positiva till tillväxtmarknader som helhet.

Tillväxtmarknader bidrar till en diversifierad portfölj

Trots vår försiktigt neutrala inställning till regionen ser vi tillväxtmarknader som en viktig komponent för investerare som söker avkastning och som en grundsten i sin portfölj. En grund som fungerar som en motvikt till aktieexponering mot utvecklade marknader, framför allt USA och Sverige. 

Världens länder befinner sig ofta i olika faser av sina ekonomiska cykler. Genom att diversifiera sin portfölj över flera regioner kan investerare dra nytta av tillväxtmöjligheter i länder som befinner sig i en expansiv fas, samtidigt som de skyddar sig mot nedgångar i andra marknader. Exempelvis en recession i en marknad, som vi har sett de senaste åren i Kina, vilket bidrar till en mer stabil avkastning över tid.

Inom tillväxtmarknader förespråkar vi en diversifierad portfölj av aktiva förvaltare. Strategier som enbart fokuserar på enskilda länder som Indien eller Kina kan innebära betydande risker både på upp- och nedsidan. 

Som nämnts tidigare befinner sig länder eller regioner ofta i olika faser i den ekonomiska cykeln, vilket är ännu mer påtagligt mellan länder inom tillväxtmarknader. Medan Kina står inför stora ekonomiska och geopolitiska utmaningar, kan andra tillväxtmarknader som Indien, Brasilien eller Vietnam erbjuda stabilare och snabbare tillväxtmöjligheter. 

Aktiv förvaltning ger möjlighet till överavkastning

Aktivt förvaltade fonder har presterat starkt historiskt inom denna region då skickliga förvaltare haft möjligheten, till skillnad från passiva strategier, att omallokera kapital till de marknader som för tillfället erbjuder de mest attraktiva utsikterna. Detta har lett till ökad flexibilitet att agera vid snabba marknadsförändringar. 

Att ta vara på svängningarna inom tillväxtmarknader, som ofta är högre än i utvecklade marknader, är långsiktigt fördelaktigt. Denna möjlighet har historiskt visat sig vara en källa till överavkastning, något som landspecifika fonder och strategier inte kan utnyttja.

Inom tillväxtmarknader har vår portfölj haft en undervikt mot Kina senaste året, då våra fondinnehav och dess förvaltare delat vår syn att landet har strukturella problem samt att recessionen väntades bli utdragen. 

Vi fångade upp lättnadsrallyt

Till skillnad från det negativa sentimentet kring Kina, där flera profilerade nordiska institutioner valt att sälja hela sin aktieexponering, har vi valt att behålla vår position. Tack vare våra aktivt förvaltade fonder har vi kunnat vädra ur stormen i länder som Taiwan, Indien och Sydkorea, samtidigt som de har varit rätt positionerade inför det lättnadsrally som följde på Kinas senaste salva av stimulanser. 

Den här typen av marknadsscenario visar tydligt att vår investeringsfilosofi inom tillväxtmarknader ger resultat. En diversifierad portfölj med aktiva förvaltare är ett kraftfullt verktyg för att navigera i tillväxtmarknadernas dynamiska värld.

Texten är en sammanfattning av en längre version ”Tyskland – dags att bli bekymrad?” 

Svensk ekonomi är starkt kopplat till Tyskland då landet är vår största exportmarknad. Nyligen reviderade det tyska finansdepartementet ned BNP-utsikterna för euroområdets största ekonomi till -0,2 procent i år. Det skulle innebära att ekonomin krymper för andra året i rad. En fortsatt svag tysk utveckling skulle inte gå oss helt obemärkt förbi. Troligtvis tynger det svensk export och utvecklingen för industrin riskerar vara skör i närtid.

Sverige bättre rustat för återhämtning

Samtidigt går andra, för oss, viktiga exportmarknader starkt. Exempelvis har Norge och Danmark en hög BNP-nivå och den ekonomiska aktiviteten i USA, som också är en viktig exportdestination, är stark.

Nästa år väntas en svensk konjunkturåterhämtning och vår argumentation lutar sig mycket mot en förbättrad inhemsk efterfrågan. De svenska förutsättningarna för en ekonomisk vändning är bättre än i Europa som helhet, vilket talar för ett snabbare förlopp här.

Stockholmsbörsen väntas överträffa Europa

Den snabba ekonomiska återhämtningen och en gynnsam branschexponering gör att vi bedömer att Stockholmsbörsen kommer överträffa ett bredare Europaindex närmaste året. Industri, finans, sällanköpsvaror och hälsovård dominerar på Stockholmsbörsen, medan Europas börser har en mer defensiv mix av sektorer.

Trots att svensk exportindustri har en stark koppling till Tyskland bör inte alltför stora växlar dras på det ur ett marknadsperspektiv. Grafen nedan illustrerar börsutvecklingen för svensk respektive tysk industri samt IFO-index, som är en ledande indikator på tysk ekonomi. Där ser vi att svenska industriaktier stigit med 50 procent sedan 2021 samtidigt som affärsklimatet i Tyskland försämrats sedan samma höst.

Svenska företag har historiskt uppvisat högre vinsttillväxt än i övriga Europa. Vinstestimaten för 2025 är lite högre för Stockholmsbörsen än för Europa som helhet och då aktiekurser brukar gå dit vinster går talar det för relativt bättre avkastning på Stockholmsbörsen.

Vidare visar en färsk rapport av Mario Draghi, före detta premiärminister i Italien och tidigare ordförande för ECB, att Europa ligger långt efter i ny teknik. Europeiska industribolag behöver integrera ny teknik såsom AI bättre. Rapporten lyfter även fram den gröna omställningen och behovet av ökade investeringar.

Detta kan också gynna Stockholmsbörsen eftersom svensk industri delvis består av innovativa bolag och bolag som har en nyckelroll i den gröna omställningen. Vi fortsätter därför se god potential för nordiska aktier samtidigt som vi i den Globala aktieportföljen har en undervikt mot övriga Europa.

När vi summerar de amerikanska valen den femte november ser republikanerna ut att ha vunnit såväl presidentposten som senaten, samtidigt som de just nu leder tydligt i valet till representanthuset.

Sänkt bolagsskatt i närtid

Att samma parti kontrollerar samtliga dessa institutioner innebär att republikanska budgetförslag kan genomföras snabbare och utan stora kompromisser. Vi kan således räkna med att få se snara förslag om sänkningar av bolagsskatt.

Just detta är kanske det politiska förslag som tydligast kommer bidra positivt till den amerikanska börsen. Tillväxten i vinst per aktie i det genomsnittliga amerikanska bolaget kommer vara flera procentenheter högre med republikanernas förslag jämfört med demokraterna.

Förslagen är dock inflationsdrivande

Trots den röda vinsten är inte allt rosenrött. Trumps förslag att kraftigt höja tullarna och deportera arbetare utan uppehållstillstånd kan driva upp räntorna och skada tillväxten. För det genomsnittliga amerikanska bolaget ser förslagen ut att summera till ett positivt netto.

Vi räknar därför med att en republikansk seger kommer vara positiv för amerikanska bolag och inte minst de småbolag som inte har en alltför stor importandel. För europeisk del ser kalkylen något sämre ut.

Europa drabbas av tullarna

Europeiska bolag kommer också att drabbas av högre tullar, men får ingen sänkt bolagsskatt. Det är därför rimligt att amerikanska aktier bör gå bättre än sina europeiska motsvarigheter.

I våra globala portföljer har vi sedan tidigare en övervikt mot amerikanska aktier relativt europeiska. Ur ett rent finansiellt perspektiv passade därför utfallet av det amerikanska valet våra positioner fint.

Räntor och dollarn når nya nivåer

Samtliga av Trumps förslag kan sägas vara inflationistiska. Högre tullar gör importerade konsumentvaror och insatsvaror dyrare och deportation av människor kan leda till brist på arbetskraft, vilket kan driva upp löner och inflation.

Även skattesänkningarna är inflationistiska då de ökar efterfrågan hos de som får mer pengar kvar. Detta innebär dock att den amerikanska penningpolitiken kommer behöva ta hänsyn till republikanernas förslag.

Mer exakt kommer styrräntan att sänkas i långsammare takt än vad den annars skulle gjort, vilket kommer leda till att räntor stiger när denna omprisning sker. Detta har i hög utsträckning redan skett. Under oktober steg räntor samtidigt som dollarn förstärktes vilket var en följd av bättre inkommande data men även av att Trumps chanser ansågs ha förbättrats.

Fram till slutet av augusti hade vi en viss övervikt mot obligationer med längre löptid för att positionera oss för ”ränta ned”. I slutet av augusti var vi lyckosamma och stängde denna position strax innan räntor började vända upp.

Amerikanska räntor nära attraktiva nivåer

Vi noterar nu att räntor, framför allt amerikanska, stiger till alltmer attraktiva nivåer och att placeringar i längre löptider, där vinsten av fallande räntor är högre, blivit mer gynnsamt.

Framöver kommer vi förstås noga följa utvecklingen för att se om en bra möjlighet ges att gå för ränta ned i amerikanska obligationer och eventuellt en svagare dollar.

Vem har inte hört att aktier är för långsiktigt sparande, rekommendationen för aktiefonder är minst fem år och att bostäder alltid stiger i värde på lång sikt? Och allt detta stämmer.

Långsiktighet har gett riklig belöning

De flesta som sparat i aktier långsiktigt har blivit rikligt belönade och många har sett sitt boende stiga kraftigt i värde över tid. Mycket talar för att det även kommer vara så framöver. Aktiemarknaden bygger på att de som tar risk också ska få betalt för det.

Trots detta fångas vi lätt upp i det aktuella och mer kortsiktiga. Varför är det så?

En vanlig fråga som jag ofta får är, vad är det långsiktiga värdet på aktie X? Första motfrågan blir då vad personen menar med lång sikt. Är det sex månader, två år, tio år eller en annan tidsperiod?

En annan aspekt är om det ”långsiktiga värdet” ska justeras under perioden och i så fall utifrån vilka parametrar, frekvens med mera.

Långsiktiga värden är inte statiska

Antag att vi kommer fram till att vid startpunkten är aktie X värd 200 kronor på tre års sikt och detta är vårt långsiktiga värde. Därefter förändras tillväxtutsikter, vinstmarginaler och den ränta vi nuvärdesberäknar framtida värdet med.

Vi kommer då fram till ett nytt långsiktigt värde efter sex månader, säg 150 kronor per aktie. Det tidigare långsiktiga värdet var uppenbarligen inte så långsiktigt trots allt.

Efter två kvartal kanske förutsättningarna återigen ändrats, men åt det positiva hållet och vi är tillbaka till 200 kronor i långsiktigt värde. Är det rätt att benämna ett värde som långsiktigt när det kan ändras hela tiden?  

Å andra sidan kan man fundera på hur mycket som är långsiktigt och inte förändras. Det behöver inte vara någon motsats mellan långsiktighet och förändring eller status quo.    

En annan aspekt är om det kortsiktiga spelar så stor roll om man är långsiktig. När mina bekanta beklagar sig över en kraftig nedgång i en aktie under en specifik dag brukar jag fråga – hade du sålt om aktien stigit i stället?

Oftast är svaret nej. Men om du fortfarande tror på bolaget är väl nedgången en enskild dag oväsentligt? Jo så kan det vara säger de ofta men tänker säkert att det var en av de präktigaste kommentarerna de hört…  

Psykologiska faktorer kan ställa till det

Och det är oerhört präktigt sagt och lätt att säga men inte lika lätt att leva efter. Ingen gillar att se sina aktier falla även om de ska ägas långsiktigt. Psykologiska faktorer börjar istället påverka analysen: Har jag gjort rätt analys? Tänk om senaste kvartalsrapporten var början på en lång negativ utveckling? Och så vidare.

Dessa frågor får vi aldrig svar på förrän i efterhand. Aktier innebär alltid en risk och vi kan inte köpa en enda aktie om vi ska vara säkra på uppgång.

Tre framgångsfaktorer

Vi kan dock öka sannolikheten för en attraktiv avkastning genom att äga en portfölj av bolag, inte agera i panik och fundera på hur relevant informationen är i det långsiktiga perspektivet (om aktien ska ägas på lång sikt).

Därtill hjälper realistiska avkastningskrav/förväntningar till att inte fatta fel beslut. Även superaktier och dess bolag kommer in i lugnare eller negativa perioder, tar en paus för att sen klättra vidare.

Så för att inte irritera och framstå som präktig svarar jag numera mina bekanta: Chilla, långsiktighet är bara summan av kortsiktiga perioder…

Ta del av vår aktuella marknadssyn i form av vår taktiska allokeringsindikator.